這首詞作於宋神宗熙寧九年（1076）的中秋節，當時蘇東坡正在擔任密州知州。整首詞通篇詠月，月是詞的靈魂載體，卻時時刻刻切合人事。“明月幾時有，把酒問青天”，詞的上片以反問的語氣出現，筆力高妙。詞的破題便將屈原《天問》和李白《把酒問月》的手法運用得淋漓盡致，明月何時，把酒問天，箇中自有一股怫鬱不平之氣。“不知天上宮闕，今夕是何年”，天上宮闕本是虛無縹緲之物，在東坡筆下則若有其事，今夕何年，其中無限感慨，將東坡出世入世，仕隱抉擇上的自我徘徊或無奈的心態表達的淋漓盡致。
“我欲乘風歸去，又恐瓊樓玉宇，高處不勝寒”，在這裏東坡將關於月亮的傳說——“廣寒清虛之府”——形象化，塵世多污塵，難尋清靜地，雖然東坡想要以出世之心脫離煩囂，而入世之情依然熾熱，東坡是矛盾的，正是這種矛盾的衝撞纔將詞的感情表達一步步推向高潮。“起舞弄清影，何似在人間”，瓊樓玉宇雖好，尚有高處畏寒之感，明月之下，大醉而舞，此情此景，恐怕這人間與天上別無二致。
“轉朱閣，低綺戶，照無眠”，下片在上片寫景的基礎上，化寫實爲寫意，以景物入情思。下片起首三句看起來是在寫月光照人，孤寂無眠，實際上是將感情的抒發愈轉愈下，“自成妙諦”。明月千里，昆玉兩處，月既照人之無眠，又照無眠之人，二意兼之，頓挫流麗。“不應有恨，何事長向別時圓”，東坡明裏寫惱恨月之照人，實則說月缺爲有恨，月圓應無恨，尚使人圓月缺，自當無恨；月圓人分，圓月有恨矣。
“人有悲歡離合，月有陰晴圓缺，此事古難全”，上句已說人事，此句更將人事步步深入，以“別時圓”起興。人之悲歡離合較之月的圓缺陰晴本無差別，千古如斯，萬古如斯，原本讓人感到悲傷之際，突然掉轉筆鋒，將情感的成分抹殺，而將理智的認識發揚開來，怨愁一轉而爲曠達。“但願人長久，千里共嬋娟”，此句由上文的曠達更轉入一種超脫之中。東坡在此向所有的親友尤其是自己的弟弟子由發出了真摯的祝福和安慰，在此明月夜，鄉心處處同。
一闋《水調歌頭》全篇之中毫無綺羅香豔之色，使人登高而歌，天人合一。後來者，自當頂禮膜拜坡仙風範，倘對明月舉杯，當歌一闋《水調歌頭》。
